报价虚高？中国中药“卖身”失败

一家拥有多个老字号的药企私有化失败了。

日前，中国中药控股有限公司发布公告称，由于私有化的先决条件——境外直接投资批准未得到满足，且该先决条件的最后截止日期并未延长，因此私有化建议将告失效，不过公司股份在香港联交所的上市地位将不会撤销。

截图来源于公司公告

截至10月28日，2024年已有35家公司选择从港交所退市。其中，21家公司因各种原因被取消了上市地位，1家公司自愿撤回上市，而13家公司选择了私有化退市。在这些私有化退市的企业中，包括了锦州银行、海通国际等知名公司。

而这些公司选择私有化的原因，通常包括估值低迷、流动性不足以及融资功能受限等，均是在港上市的企业需要面对的重要难题。

当然，中国中药也遇到了同样的问题。其控股股东在2024年2月提出了私有化计划，但在8个月后却公告宣布私有化失败。这背后的原因究竟是什么？

还要继续忍受同业竞争

中国中药的业务，覆盖了中药行业的多个关键领域，包括中药材的种植与贸易、中药饮片的加工、中药配方颗粒的生产、中成药的研发以及中药大健康产品和国医馆的运营等。公司旗下更是汇聚了同济堂、冯了性等众多历史悠久的中华老字号品牌。这些品牌不仅传承了中药文化的精髓，也代表了中国中药在行业内的深厚积累和品牌影响力。

中国中药是由中国医药集团有限公司（下称“国药集团”）100%控股的全资子公司。作为一家国有企业，中国中药在中药领域的发展得到了国药集团的支持，这为公司提供了坚实的资源背景和发展动力。

截图来源于天眼查

那为何背靠国药集团的中国中药还能私有化失败？

私有化通常需要满足一系列先决条件，这些条件可能因公司的注册地和公司章程的不同而有所差异。对于中国中药来说，私有化需要满足的先决条件有两个，分别为获得境外直接投资批准和反垄断批准。

截图来源于公司公告

反垄断审查，主要是为了确保交易不会损害市场竞争或导致垄断情况的出现。对于国药集团这样的大型央企，其业务覆盖面广泛，企业规模巨大，因此任何可能影响市场结构的交易，都需要通过反垄断审查，以保证市场的公平竞争。

国药集团在医药流通、中药、血液制品、体外诊断和化学制药等多个关键领域，进行了广泛的资本布局，光是集团旗下控股和参股的上市公司就多达9家，可谓是构建了一个庞大的资本舰队，彰显了其在医药健康产业的雄厚实力。

而国药集团之所以在私有化中国中药的时候，需要受到反垄断审查，是因为它还控股了另一家中药企业——太极集团。

太极集团的业务，涵盖了医药研发、药品生产、医药商业、中药材资源等多个方面，形成了包括医药工业、医药商业、药材种植、医药研发在内的完整医药产业链。旗下更是有太极藿香正气口服液、急支糖浆等知名核心单品。

尽管太极集团和中国中药这两家公司在中药领域各有特色和优势，但它们在中药材生产及经营、中药饮片、中药配方颗粒、中成药等多个业态中，不可避免地存在业务重合问题，因此市场曾传言，中国中药私有化成功之后，有可能会被国药集团注入太极集团内。

当然，这一猜测也并非毫无根据。

2019年2月，太极集团踏上了混合所有制改革之路。2020年10月，太极集团与国药集团成功签订了增资协议，标志着国药集团正式取代重庆市涪陵区国资委，掌握了太极集团的实际控制权。国药集团入主太极集团后，承诺在增资交易完成后的5年内，逐步解决同业竞争问题。

此后不久，中国中药就在2021年1月发布公告，称在研究私有化方案。但同年8月又公告称私有化进程不再推进。在沉寂了一段时间后，中国中药今年2月公布的私有化计划又在日前宣布告吹。

这也意味着，中国中药和太极集团在中药领域的同业竞争，还要持续一段时间。

那么，私有化进程究竟在哪个环节遇到了阻碍呢？

或不满足两项原则

前文提到，中国中药私有化，需要获得境外直接投资批准和反垄断批准这两个先决条件。根据公告显示，公司已经收到了国家市场监督管理总局的反垄断批准，而没通过的，就是获得境外直接投资批准这一条件。

针对境外直接投资未获批准原因，以及如何解决同业竞争等问题，源媒汇向中国中药投资者关系部门发送了问询邮件，截至发稿未获回复。

境外直接投资批准，是指国内企业对海外项目或子公司进行投资打款所需申请的备案。国企需要交由国资委、商务部和发改委审批。按说都是国央企背景，中国中药私有化的获批难度应该不高，因此这次境外直接投资获批失败，可能另有原因。

源媒汇查询了国资委官网，其中明确了中央企业境外投资需要遵循的四个原则：战略引领、依法合规、能力匹配、合理回报。前两个原则都没什么问题，这次国药集团私有化中国中药获批失败，可能问题出在了后两个原则上。

截图来源于国资委官网

能力匹配原则提到，投资规模要与企业资本实力和融资能力等相适应；合理回报原则提到，要遵循价值创造，提高投资收益水平。国药集团私有化中国中药，是否满足这两项要求呢？

利润大降，报价可能高了

源媒汇统计了中国中药近年来的营收和净利润，发现公司2021年后的业绩变动幅度非常大。这主要是由于占公司比重最大的中药配方颗粒业务线大幅波动的结果。

在国家统一标准制定之前，中药配方颗粒的质量标准因生产企业而异，导致其质量控制和临床效果的一致性难以保证。

为解决这一问题，2021年国家药监局推出了《中药配方颗粒质量控制与标准制定技术要求》，旨在规范行业标准，确保中药配方颗粒的质量和疗效。此后，国家药典委在2021年和2022年，陆续公布了200余个中药配方颗粒国标品种。并且，中药配方颗粒的生产和销售限制被放开，实施备案制，这也使得市场竞争格局发生变化。

2022年，中药配方颗粒行业经历了新旧标准的转换，这对企业业绩产生了显著影响。由于新政策的实施，部分医疗机构在2021年末储备了较多的企业标准产品，导致2022年终端需求减少。同时，随着国家标准的实施，生产成本增加，但终端价格调整尚未完全到位，这进一步影响了企业的业绩表现。

方正证券医药团队曾在2022年的年报点评中提到，目前配方颗粒业绩承压因素正逐渐消化，2023年有望迎来配方颗粒的业绩拐点。

然而，事态并未按预期发展。到了2023年，尽管中国中药逐渐从之前的困境中复苏，且业绩有所增长，但整体而言，仍未能恢复至2021年时的业绩水平。

而且中药配方颗粒标准化之后，中药集采也终于来了。

2023年10月底，首次中药配方颗粒15省联盟集采在山东德州开展。此次集采总共有约200个中药配方颗粒品种和59家企业中选，平均降价50.77%。2024年3月和4月，分别又有京津冀3+N采购联盟以及甘肃省第五批集采，均涉及到了中药配方颗粒，降价幅度在40%-50%。

在此背景下，2024上半年，A股中药板块72家中药上市公司的总营收为1894.34亿元，同比下降2.16%；归母净利润总额为230.06亿元，同比下降5.72%。

由此看来，整个中药行业上半年都不好过。那中国中药的表现如何呢？

今年上半年，中国中药实现营收83.85亿元，同比下滑9.86%；录得净利润2.11亿元，同比大降63.56%。无论是营收还是净利润，中国中药的表现均弱于行业整体水平。

在中药行业集体下滑，中国中药盈利能力大降的背景下，国资委提出的投资规模与企业实力匹配以及合理回报这两项境外投资准则，似乎变得难以满足。

要知道，今年2月下旬中国中药发布的公告显示，国药集团提出的私有化价格为每股4.6港元，较停牌前的收盘价3.43港元溢价约34.11%，总代价约为154.5亿港元。截至10月28日收盘，中国中药股价为2.46港元，总市值仅剩123.9亿港元。

彼时的这一报价，基于的或许是2023年前的业绩，但随着中国中药2024年中报的披露，看到公司的惨淡业绩之后，国资委或许对国药集团此前的报价有了其它的想法。

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本文来自微信公众号“源媒汇”，作者：胡青木，编辑：苏淮，36氪经授权发布。