AI芯片专题：自主可控交换芯片龙头企业有望携Arctic系列驰骋AIGC时代
今天分享的是AI芯片系列深度研究报告：《AI芯片专题：自主可控交换芯片龙头企业有望携Arctic系列驰骋AIGC时代》。
（报告出品方：招商证券）
报告共计：44页
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一、国内领先的以太网交换芯片设计商，交换机系列产品筑建公司发展基石
1、盛科通信是国内领先的以太网交换芯片设计企业
盛科通信深耕以太网交换芯片及配套产品的研发、设计和销售，主营以太网交换 芯片是构建企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络的核心平台型芯片。 公司发展历程大致可以分为以下三个阶段：
➢ 起步阶段（2005-2014 年）：公司成立于 2005 年 1 月，自设立以来，公司 始终专注于以太网交换芯片及配套产品的研发、设计和销售，形成了多项核 心技术。
➢ 业务积累阶段（2015-2020 年）：2015 年以来，公司不断进行产品迭代升 级，快速铺开产品线，成功推出以太网交换芯片 GoldenGate 系列、Duet2 系列和 TsingMa 系列，并先后设立子公司盛科科技和南京盛科，分公司盛科 通信北京，进一步提升以太网交换芯片及配套产品的研发、设计能力。2019 年后，5G 商用化、云计算和边缘计算快速发展驱动公司业务增长，以 2020 年销售额口径计算，公司在中国商用以太网交换芯片市场的境内厂商中排名 第一。
➢ 业务全面拓展阶段（2021 年至今）：2021 年 6 月，盛科有限整体变更为股 份公司，同年 11 月获取高新技术企业证书。2023 年 9 月，成功登陆科创板， 被称为“国产交换芯片第一股”，拟募资 10.05 亿用于新一代网络交换芯片 研发与量产和路由交换融合网络芯片研发，拓宽公司产品边界。
公司当前主要拥有以太网交换芯片和芯片模组及以太网交换机两大产品类型。
1)以太网交换芯片和芯片模组: 经过多年行业积累，公司现已形成丰富的以太网交换芯片产品序列，覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品。公司产品主要定位中高端产品线，产品覆盖 100Gbps~2.4Tbps 交换客量及 100M~400G 的端口速率，在高端产品方面，公司拟于2024 年推出 Arctic 系列，面向超大规模数据中心，交换容量基本达到头部竞争对手水平，在低端产品方面，TsingMa.AX系列已处于转量产阶段，主要定位新型工业网络、中小企业网络。
在以太网交换芯片的基础上，公司于 2020 年推出与其配套的 Mars 系列以太网收发器芯片(PHY)，进一步延伸公司以太网交换芯片产品线，配合公司自研以太网交换芯片，为客户提供具有竞争力的整体网络设备解决方案。
2)以太网变换机:以太网交换机产品基于公司自主研发的高性能以太网交换芯片进行构建，主要面向具备技术和市场能力的网络方案集成商或品牌设备厂商，目前已在分流领城、安全顿域、云计算领城和 SDN 领域建立了应用样板，实现了现网应用。
在产品设计上;融入新兴的白金交换机、SDN(软件定义网络) 等创新理念在高业模式上: 着力关注面向客户及应用的贴牌定制，并充分整合公司自研软件系统，充分挖掘和展示公司芯片独有亮点，实现具有创新力和竞争力的整体解决方案。
2、采取差异化业务模式，上下游合作关系稳定
针对不同的产品类型，公司采取不同的业务模式：
➢ 在以太网交换芯片方面，公司采用集成电路设计企业通行的 Fabless 经营 模式。在该模式下，公司专注于集成电路设计、质量控制及销售等环节，将 晶圆制造、封装和测试等环节交给第三方合作厂商完成。
➢ 在芯片模组及以太网交换机方面，公司以自主研发的以太网交换芯片为基础， 将模组或以太网交换机整机的生产制造环节委托予硬件加工商进行，生产得 到成品芯片模组或以太网交换机后再进行内部成品测试，最终通过直销或经 销方式销售予客户，经销模式下一名经销商会对应多名终端客户。
2020-2022 年公司前五大客户销售收入占比逐年上升。2020-2022 年公司前五大 客户收入分别为 1.50 亿 元 /3.16 亿 元 /5.75 亿元，销售占比分别为 56.65%/68.87%/74.97%，2021/2022 年销售占比同比上升 12.22pct/6.1pct。公 司前五大客户相对稳定，其中迈普通信及其关联方和中电港及其关联方常年为公 司第一大客户。公司客户集中度较高主要由于采取“直销+经销”的销售模式， 此外，公司主要客户还包含有大型央企集团，集团合并口径交易金额较大。
2020-2022 年公司前五大供应商采购额占比逐年上升。2020-2022 年公司前五大 供应商采购额分别为 1.14 亿元/2.49 亿元/4.75 亿元，采购占比分别为 74.98%/79.89%/83.93%，2021/2022 年采购占比同比上升 4.91pct/4.04pct，主 要系全球范围内符合公司技术及生产要求的晶圆制造及封装测试供应商数量较 少。其中创意电子及其关联方和 Marvell Asia Pte Ltd 常年为公司前两大供应商， 公司的主要采购内容为芯片量产代工，前两大采购占比常年超过 60%，2022 年 达到 78.68%。
二、财务分析：营业收入持续高增，研发投入助力公司中长期发展
1、营业收入快速增长，盈利能力有望持续改善
营业收入快速增长，归母净利润持续承压。2022 年公司营业收入为 7.68 亿元同比增长 67.36%，2020-2022年 CAGR 达70.60%: 2022 年公司实现归母净利润-2.942.07 万元，同比下降 751.18%，主要系以太网交换芯片及配套产品较为复杂且研发难度较大，公司持续在产品技术研发方面加大授入，由于产品研发周期较长且公司在前期市场培育过程中营业收入规模较低，形成了一定金额的亏损
2023H1，公司营收继续保持高速增长，归母净利潮同比大幅增长。2023H1 公司营业收入为6.43 亿元，同比增长 82.88%，主要系受益于以太网交换芯片下游市场需求的持续旺盛，以及客户对公司产品认可度的不断提升，以太网交换芯片产品销售收入同比大幅增加所致。2023H1 实现归母净利润 3,545.80 万元，同比增长 202.02%，主要系公司营业收入及毛利增长较快，且其增速高于期间费用的增长水平，因此盈利水平同比大幅提升
未来公司将始终推进研发团队建设，保持高研发报入与技术选代，持续提高产品各项性能指标与产品质量，提升产品在行业内的竞争优势,随着公司 TsingMa.MX以及 Arctic 等面向数据中心网络产品的推出并大规模量产，以及公司现有量产产品的持续大规模应用，公司营业收入有望进一步提升,盈利能力持续增强。同时，随着公司收入规模的提升，公司研发支出及各项经营支出占公司营业收入的比例将进一步降低，公司盈利状沉将得到进一步改善，预期未来公司亏损状况将持续缩窄。
分业务来看，以太网交换芯片业务是公司快速发展的重要基石，在此基础上，公 司还为客户提供以太网交换芯片模组、定制化产品解决方案并构建以太网交换机 产品。
➢ 2022 年公司以太网交换芯片营业收入为 4.93 亿元，同比增长 100.58%，占 营业收入的比例为 64.22%，同比增长 10.63pct。收入增长迅速，主要系产 品销量大幅增长所致。
➢ 2022年公司以太网交换芯片模组营业收入为 1.48亿元，同比增长 19.77%， 占营业收入的比例为 19.29%，同比下降 7.66pct。主要系下游以太网交换市 场需求增加，具有模组定制化需求的客户采购量进一步增加。
➢ 2022 年公司以太网交换机营业收入为 1.13 亿元，同比增长 43.29%，占营 业收入的比例为 14.70%，同比下降 2.47pct。主要系产品销量增长所致。
➢ 2022 年公司定制化解决方案营业收入为 583.71 万元，同比下降 31.10%， 占营业收入的比例为 0.76%，同比下降 1.09pct。随着公司产品成熟度不断 提升以及前期产品开发方案陆续完成客户验证，前期向客户提供的解决方案 服务逐步转化为客户的产品量产订单，公司定制化解决方案类项目逐渐减少， 该部分收入规模及占比相应下降。
海外业务发展迅速，致力于打造国际一流网络芯片公司。2022 年公司实现海外 营收 1.96 亿元，同比增长 129.21%。公司境外销售地区主要为中国香港和韩国， 其中中国香港的直接客户主要为经销商位于中国香港的贸易平台。未来三到五年， 公司将以打造国际一流的网络芯片公司为目标，有选择性的布局海外市场，逐步打造国际知名度。
2、业务规模快速扩张下利润率阶段性承压
2022 年公司毛利率水平为 43.16%，同比下降 3.96pct; 净利率水平为-3.83%，同比下降 3.08pct。2022 年公司综合毛利率相较于 2021 年度略有下降，主要原因系毛利率相对较低的芯片产品营业收入占比增加导致公司整体主营业务毛利率降低，2023H1公司实现毛利率水平为 31.45%，同比下降 12.5pct。
分业务来看，2022 年公司以太网交换芯片产品毛利率为 33.17%，同比降低6.44pct，因系毛利率相对较低的 TsingMa.MX 系列产品销量提升、收入占比提高所致,2022年公司以太网交换芯片模组毛利率为 65.26%,同比增长 10.16pct.主要原因系通过直销模式销售的模组产品占比大幅增加，导致以太网交换芯片模组产品整体毛利率水平上升，2022 年公司以太网交换机毛利率为 55.66%，同比增长 0.47pct，与2021 年相比基本持平，2022年公司定制化解决方案毛利率为61.96%，同比降低 5.36pct,主要系公司定制化解决方案业务然体收入金额较小，受单个项目毛利率影响较大。
3、ROE、ROA 呈波动态势，现金流净额持续向好
ROE 和 ROA 水 平 呈 波 动 状 态 。 2022 年 公司 ROE/ROA 水 平分 别为 -7.80%/-2.43%，同比-6.86pct/-1.98pct，ROE 同比降低主要由于 2022 年公司 资产负债率走高，同比增长 7.4pct。ROA 水平同比降低主要由于公司销售净利 率走低、资产负债率走高。
公司现金流净额同比大幅上升，总资产周转率、应收账款周转率情况良好。2022 年公司经营性现金流净额为-1.11 亿元，同比增长 42.10%，主要系公司购买商品、 接受劳务支付的现金和支付给职工以及为职工支付的现金金额较大，因此 2022 年公司经营活动产生的现金流量净额仍为负数。从营运能力角度来看，公司 2022 年总资产周转率 0.63 次，同比增长 6.78%；存货周转率 2.06 次，同比下降 13.08%； 应收账款周转率 8.01 次，同比上升 19.73%。
三、行业需求稳步增长，国产厂商市占率有较大提升空间
1、以太网交换芯片行业概况
(1)以太网交换设备的基本概念及发展情况
以太网交换设备用于网络信息交换,是实现各种类型网络终端设备互联的关键设备。以太网交换设备对外提供高速网络连接接口，与主机直连或与网络节点相连，可为接入设备任意多个网络节点提供电信号通路与业务处理模型。在逻辑层次上以太网交换设备遵从 OSl模型(开放式通信系统互联参考模型)，主要工作于物理层、数据链路层、网络层与传输层。以太网交换设备拥有一条高带宽的背部总线和内那交换矩阵，在同一时刻可进行多个端口对之间的数据传输和数据报文处理。
(2)以太网交换芯片基本概况及工作原理
以太网交换芯片是以太网交换设备的核心部件,用于变换处理大量数据及报文转瘦。以太网交换设备由以太网交换芯片、CPU、PHY、PCB、接口/端口子系统等组成，其中以太网交换芯片和 CPU 为最核心部件。以太网交换芯片用于交换处理大量数据及报文转发，是针对网络应用优化的专用集成电路。其内部的逻辑通路由数百个特性集合组成，在协同工作的同时保持极高的数据处理能力，因此架构实现具有复杂性，部分以太网交换芯片将 CPU、PHY 芯片集成在内部。
以太网交换芯片的工作原理如下: 需要传输的报文/数据包由端口进入以太网交换芯片之后，首先进行数据包头字段匹配，为流分类做准备。而后经过安全引擎进行硬件安全检测，符合安全的数据包进行二层交换或者三层路由，经过流分类处理器对匹配的数据包做相关改动(比如丢弃，限速、修改 VLAN等)，对于可以转发的数据包根据 802.1P成 DSCP 放置于不同队列的 Buffer 之中，调度器根据优先级成 WRR 等算法进行队列调度，在端口发出该数据包之前执行流分类修改动作，最终经过处理的报文/数据包从相应端口发出。
（3）以太网交换芯片分类、应用场景及产业链情况
就以太网交换芯片分类来看，根据以太网交换芯片带宽可分为百兆、千兆、万兆、 25G、40G、100G、400G 等，分别面向不同的应用场景。
就下游应用场景来看，以太网交换芯片可用于企业网用以太网交换设备、运营商 用以太网交换设备、数据中心用以太网交换设备及工业用以太网交换设备四类， 具体细分领域如下：
➢ 企业网用以太网交换设备：可分为金融类、政企类与校园类；
➢ 运营商用以太网交换设备：可分为城域网用、运营商承建用及运营商内部管理网用；
➢ 数据中心用以太网交换设备：可分为公有云用、私有云用、自建数据中心用；
➢ 工业以太网交换设备：可分为电力用、轨道交通用、市政交通用、能源用、 工厂自动化用。
就产业链角度来看，以太网交换芯片位于以太网交换设备产业链上游。以太网交 换机产业链上游主要为芯片类制造商与电子元器件供应商、产业中游为交换机品 牌商与设备制造商、产业下游为电信运营商、IDC 企业、云计算企业、工业及各 行业企业。
➢ 以太网交换机产业链上游主要为芯片类（交换芯片、CPU、PHY）、PCB、 光器件等硬件提供商及部分白盒软件提供商。其中，交换芯片为交换机最为 核心的部件，其内部逻辑通路由数百个特性集合组成，在协同工作的同时保 持较高的数据处理能力，不同应用场景中的芯片规格略有差异。
➢ 产业链中游为交换机品牌商与设备制造商，从全球市场来看，思科为绝对龙 头企业，Arista、HPE、Juniper 与华为、新华三等中国企业争夺剩余市场份 额，锐捷网络、迈普技术、中兴通讯、浪潮信息、海康威视等企业也积极参 与竞争。同时，品牌商为了迅速扩大产能、降低生产成本及缩短新产品开发 周期，逐渐把产品生产制造与开发环节外包，与交换机设备制造商形成 ODM、 OEM 等多种合作模式。
➢ 产业链下游主要为电信运营商、IDC 企业、互联网/云计算企业、工业、金 融、交通、教育和医疗等行业、企业客户。
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