被低估的游戏股，连续回撤超7%，调整后的网易有买入机会吗？

网易(NTES.US)美股续跌5.67%报89.08美元，该股近日累计回撤超7%。

麦格理集团分析师Ellie Jiang维持网易“买入”评级，并将目标价从150美元下调至125美元。此外，继《魔兽世界》后，暴雪旗下游戏《炉石传说》国服于9月25日正式回归。两款游戏的国服玩家均报告称遭遇严重的排队问题。

01 第二季度业绩洞察

网易净收入同比增长6.1%，游戏收入同比增长6.7%，毛利润增长11.6%。然而，最大的缺点是网易的净利润同比下降了17%。这是受到其总运营费用同比增长 8.9% 的影响。消息公布后，网易股价下跌 13%。

本季度，网易推出了《Once Human》和《永劫无间手游》等新游戏，均获得了玩家的强烈参与度和商业成功。管理层还表示将继续努力进行全球扩张，包括在中国发行的《魔兽世界》的回归，以及为即将发布的国际游戏和新游戏开发（如《风向交汇》和《漫威对手》）做准备。

值得注意的是，网易还将人工智能融入其游戏开发流程，人工智能驱动的订阅服务同比增长 200%。例如，网易已将人工智能集成到《Cygnus Enterprises》和《Justice Online Mobile》等游戏中，以创建更具动态性和互动性的非可玩角色。该公司还利用人工智能进行创意过程，并增强定制选项。这些都是看好其创意产出的理由。此外，人工智能已经取代了高达 90% 的劳动密集型任务，这使得开发者能够专注于游戏开发中更具创意的方面。显然，这些人工智能增强正在整个游戏行业发生，但仍然重要的是要认识到网易始终处于其技术能力的最前沿。

第二季度，网易还宣布派发每股0.087美元的现金股息，即每股ADS 0.435美元，体现了网易长期以来为股东回报价值的承诺。它还一直在执行一项股票回购计划，该计划最初于 2022 年 11 月获得批准，允许在 36 个月内回购价值高达 50 亿美元的美国存托股份和普通股。网易目前的远期股息收益率为 3.15%，考虑到近期增长挑战看似将会改善的强劲估值，这无疑是一个看涨的理由。

02 更广泛的运营考虑

更广泛地说，我们有充分的理由以正确的长期心态看好网易。尽管我并不期望阿尔法非常出色，但它仍然是可以实现的，而且股息提供了实现现金流的好方法。

网易计划成为一家全球多平台发行商，其战略目标是一半的游戏收入来自中国境外。该公司计划将业务范围从移动游戏扩展到个人电脑和游戏机市场，特别是西方、日本和韩国。

此外，网易与在中国发行《魔兽世界》的暴雪以及其他国际开发商的合作是其全球化战略的重要组成部分。

最后，网易是中国网络游戏领域的领先企业之一，其产品组合中拥有超过 100 款游戏，截至 2 月份，仅其游戏《正义》的月活跃用户就超过 1 亿。用户群尤其是一项巨大的资产，因为其经常性收入流（包括游戏内购买、订阅和广告）创造了持续现金流的网络效应。

关于手机游戏，我希望听到有关该公司目前的摇钱树《Eggy Party》的进一步更新。这款游戏已经成为家喻户晓的名字有一段时间了，为了让游戏继续下去，我预计在接下来的一段时间内会推出更多更新。活动让游戏保持新鲜感，吸引了大量的人回来查看游戏并查看添加了哪些新内容。为了继续表现良好，游戏需要不断更新。

不利的一面是，这款游戏已经推出两年多了。它可能不会存在太久，这意味着该公司需要继续创新并发布更多休闲游戏，所以我想知道我们是否会听到更多这方面的消息。我也很好奇他们是否会提及游戏的“与 Eggy Party 一起学习编程”的参与度。它看起来非常直观，可以教很多年幼的孩子学习编码。

Naraka：Bladepoint Mobile 于 7 月 25 日在中国发布，所以我也很期待听到最初的反响如何。我认为我们没有全球发布日期。然而，根据该网站的数据，预注册人数已超过 4000 万。预计第一年收入将达到 8.8 亿美元，这无疑将有助于公司的营收增长，因为这相当于 2023 财年总收入的 6% 左右，而且这还只是来自一款游戏。现在这款游戏是免费的（我认为从一开始就应该如此），它吸引了全世界 PC 和游戏机上的大量玩家。我不明白为什么公司期望大逃杀游戏能够争夺屏幕时间，而有这么多其他免费的 BR 游戏。

《Once Human》于七月初发布，获得积极评价。我在上一篇文章中提到，我真的很想玩它。不过，该游戏仅适用于Windows，很快就会在移动设备上发布。不幸的是，我的手机太旧了。我没有 Windows 笔记本电脑，所有游戏都在 PS5 上进行。因此，我预计不会在财报电话会议上听到任何消息，但如果我们能确定主机的发布日期，那就太好了。从媒体和玩家的初步评论来看，开发人员似乎正在听取反馈，并正在相当迅速地推出更新补丁和修复程序，因此这对于游戏的长寿来说应该是个好兆头。

该公司的英雄射击游戏《Marvel Rivals》遭到了一些质疑。然而，该游戏仅在 8 月 5 日结束的内测中发布，现在人们已经能够测试它，反响也更加积极。我期待公司对内测的成功表示赞扬。如果开发商不搞砸游戏的免费功能，随着时间的推移，它应该会带来可观的现金收入。如果他们的实时服务部分做得好的话，这可能是一款能够长期存在的游戏。

对于 NTES 这样的公司来说，生存和发展的方法是不断发布新游戏并将其移植到更多设备上以保持现金流。时刻关注更新，确保游戏不会过时，并尽可能留住玩家群。在我看来，NTES 产品具有潜力。

我还预计整体利润率将同比大幅增长。上季度，该公司同比增长约 300 个基点，因此我预计第二季度也将出现类似的数字。毛利率在69%-70%之间。云音乐和创新业务上季度利润增幅最大；然而，它们并不占总收入的大部分。因此，我想看看手机游戏的利润率进展如何。

就公司的财务状况而言，截至 24 年第一季度，NTES 拥有近 19B 美元的现金和等价物，而债务基本为零（5900 万美元）。公司的财务状况十分出色。大量现金允许进行大量实验，我鼓励公司不断创新。投资研发工作不一定是想出一种玩视频游戏的新方式，但至少要改进现有的公式。

03 估值分析及目标价

作为长期投资者看好网易的最大原因是其三大核心估值倍数均远低于10年前。话虽如此，其增长率已显着下降，因此这里的市场相对有效。我认为不存在任何巨大的长期机会，但在我看来，这足以保证对大量近期阿尔法进行配置。

出于分析目的，我们使用该公司的 GAAP 盈利预测和 GAAP 市盈率。该公司 10 年 GAAP 市盈率中位数为 19.9，但目前仅为 13.4。作为其增长率放缓的一个指标，其每股非公认会计准则五年平均增长率为 39.5%，但目前同比仅为 13%。华尔街普遍预计，截至 2025 年 12 月的财年正常化每股收益增长率仅为 9.7%。因此，估值收缩绝对是有道理的。然而，我认为今年对该股尤其悲观，因为预计截至 2024 年 12 月的财年正常化每股收益同比增长仅为 1.74%。一旦 25 财年开始，我相信网易股票的情绪将会下降。积极地重新点燃。因此，我预计其 GAAP 市盈率将在 12 个月内扩大至 14，略低于我上次的预期论文源于当前的情绪。我认为这可能会在 25 财年发生，届时 7.38 美元的全年 GAAP 每股收益预计将完全计入该股的价格中，我预计这将在财年结束前的三到六个月内完成。因此，到 2025 年，该股的价值可能为 103.50 美元，这表明 12 个月的价格潜在增长 26%，其中包括 3.15% 的股息收益率，这表明存在大量的短期阿尔法机会。

尽管网易在中国市场实力雄厚，并制定了强大的国际扩张战略，但它确实面临着来自占据主导市场份额的腾讯（ OTCPK：TCEHY）等公司的竞争目前约占其国内游戏收入的 50%，而网易的这一比例为 14%。腾讯拥有更广泛的产品组合，包括《王者荣耀》和《PUBG Mobile》等热门游戏，并且已经领先于网易建立了强大的国际影响力。此外，miHoYo在中国的市场份额正在迅速扩大，其最近发布的《崩坏：星轨》在上市前两天就打破了2000万次下载的记录。此外，尽管网易确实拥有国际合作伙伴关系，但它也在西方与一些世界上最先进的游戏公司竞争，包括动视暴雪（微软（MSFT）的一部分）、艺电（EA）和育碧（OTCPK） ：UBSFY）。

总体而言，网易目前价格过低，因为 2025 财年希望改善其增长前景，这开启了当前的价值机会。此外，其股息收益率是一个额外的好处，虽然第二季度的业绩是营收成功和利润疲软的混合体，但我预计这种利润不稳定不会持续下去。

本文来自微信公众号“美股研究社”（ID：meigushe），作者：美股研究社，36氪经授权发布。